Gli effetti e i rischi del super dollaro

  • Il forte apprezzamento del dollaro nell’ultimo anno rappresenta un’insidia per la stabilità dell’economia globale e dei mercati finanziari

  • Sono a rischio, in particolare, i Paesi emergenti che hanno i redditi più bassi e indebitamento in dollari

  • Il moltiplicarsi di crisi nazionali potrebbe anche trasformarsi in un’unica crisi di portata globale difficilmente sopportabile dai mercati, già penalizzati dal considerevole aumento dei tassi deciso dalla Fed per raffreddare l’inflazione

  • Per indirizzare l’economia globale verso la stabilità economica e finanziaria servirebbero oggi politiche orientate a incrementare la produttività e stimolare la crescita economica nei paesi emergenti

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I riflessi economico-finanziari degli eventi geopolitici che hanno segnato la prima parte del 2022 sono stati di entità tale da oscurare il forte apprezzamento del dollaro (10% da inizio anno nei confronti dell’euro, 16% negli ultimi dodici mesi), mai visto negli ultimi venti anni.

In teoria, l’apprezzamento di una moneta così diffusa e richiesta dovrebbe aiutare le esportazioni dei Paesi più deboli e, nello stesso tempo, alleviare la pressione inflazionistica negli Stati Uniti (grazie al minor costo delle importazioni). Nella situazione attuale, invece, il super dollaro è un’insidia per la stabilità dell’economia globale e dei mercati finanziari.

Tre fattori hanno spinto il dollaro: una politica della Federal Reserve più aggressiva rispetto a quella delle principali banche centrali; una sovra performance dell’economia americana che attrae nel Paese capitali da tutto il mondo; una percezione di maggiore sicurezza dei mercati americani.  

Negli Stati Uniti, la preoccupazione dell’amministrazione Biden per il disavanzo commerciale record e la competitività dei prodotti nazionali appare bassa nonostante in passato analoghi rialzi del dollaro abbiano dato origine a guerre commerciali, rischio che, per ora, sembra scongiurato da un mercato del lavoro fortissimo. Janet Louise Yellen, Segretario al Tesoro, ha così potuto perfino proporre di diminuire i dazi con la Cina per ridurre le pressioni inflazionistiche.

Se il super dollaro non inquieta la politica americana, certo mette a rischio i Paesi già fortemente indebitati in dollari e con necessità d’importazioni alimentari (l’Egitto, inaspettatamente, è un esempio) per i quali un forte apprezzamento del dollaro si traduce in maggiori costi per il servizio del debito, maggiori costi per le importazioni e incremento del rischio d’instabilità finanziaria. Oneri che si aggiungono a quelli (ingenti) sopportati per rispondere agli effetti della pandemia. 

È vero che alcuni fattori temperano i rischi. Uno è che la situazione di molti dei Paesi emergenti con più elevato indebitamento in dollari è migliore di quella precedente la Global Financial Crisis e alcuni hanno un avanzo commerciale. Un altro fattore positivo è che la Cina, detentrice di gran parte del debito delle economie emergenti, sembra per la prima volta aperta alla possibilità di ristrutturazioni del debito.

Resta però il fatto che nei Paesi a più basso reddito l’incremento dei costi per gli approvvigionamenti alimentari ed energetici, spinto dalle dinamiche economiche e accentuato dal super dollaro, rischia di abbassare ulteriormente gli standard di vita e nei casi estremi rende concreto il rischio di carestie. 

Mohamed El-Erian, presidente del prestigioso Queen’s College di Cambridge, ha descritto questo scenario come sindrome dei piccoli incendi diffusi (https://www.project-syndicate.org/commentary/ukraine-war-economic-consequences-for-developing-countries-by-mohamed-a-el-erian-2022-05) prospettando che il contemporaneo moltiplicarsi dei casi nazionali d’instabilità economica e finanziaria generi un incendio di portata più vasta con rischi di default e instabilità geopolitica. 

Oltre a penalizzare la domanda globale in uno scenario già gravato dal rischio di stagflazione, l’instabilità dei Paesi emergenti potrebbe aggiungere ulteriore volatilità ai mercati finanziari. Non dimentichiamo che, da mesi, l’indice di volatilità (VIX) oscilla tra 20 e 30 a fronte di una media storica tra 12 e 14. 

Difficile che i mercati finanziari possano assorbire colpi del genere, soprattutto se la Fed realizzasse gli aumenti dei tassi programmati di qui al prossimo anno per frenare un’inflazione più tenace del previsto. Quest’ultimo punto merita un inciso. La stessa Fed ha dovuto ammettere l’errore di aver considerato l’inflazione un esito temporaneo dei colli di bottiglia logistici e non, invece, un fenomeno molto più articolato, figlio della combinazione tra ostacoli logistici, rialzo delle quotazioni delle commodities ed effetto della pandemia. Proprio un errore di politica monetaria potrebbe creare uno scenario destabilizzante per il sistema finanziario.

Nel computo dei rischi, vanno poi anche messi fenomeni che, negli anni recenti, avevano avuto un peso rilevante sull’andamento dei mercati, per esempio la crescita degli spread tra i bond e l’irrigidimento nelle condizioni di erogazione del credito alle imprese.  Tutto questo per tacere del rallentamento della crescita globale.

Va infine aggiunta, agli effetti menzionati, la possibilità che l’apprezzamento del dollaro non si sia ancora pienamente manifestato. Le menti più fini associano il trend rialzista del biglietto verde al recente, drastico ridimensionamento delle cryptovalute (alcune delle quali sono andate letteralmente a zero): l’uscita da questo tipo d’investimento ha come primo porto sicuro proprio il dollaro. Anche l’erratico andamento del Treasury negli ultimi giorni è un segnale da considerare con attenzione.

Se i piccoli incendi diffusi dovessero trasformarsi in una crisi unica di maggiore portata che coinvolge i Paesi più sviluppati, sarebbe difficile per la Fed tornare alla pratica d’inondare di liquidità il mercato dato il livello già molto elevato del proprio stato patrimoniale e il rischio di un rialzo dell’inflazione. 

Idealmente, la soluzione per sterilizzare l’apprezzamento del dollaro c’è: riforme strutturali per aumentare la produttività e stimolare la crescita economica nei Paesi oggi meno avanzati. Il che migliorerebbe i ritorni sul capitale investito e quindi la stabilità finanziaria. Senza queste riforme, è difficile riportare l’economia globale in un alveo di stabilità economica e finanziaria.