Guardare oltre gli shock locali

  • L’attacco russo è da considerarsi un cigno nero con l’effetto di un aumento del premio per il rischio del mercato azionario europeo. Drive principale della crescita dei mercati restano le prospettive degli utili aziendali, non l’andamento dei tassi o le crisi geopolitiche locali

  • È pertanto plausibile che a guidare la reazione degli investitori sia stato soprattutto il convincimento che gli utili futuri delle aziende fossero sopravvalutati. La crisi russo-ucraina offre ai mercati l’occasione per riportare le quotazioni a livelli più in linea con i fondamentali dell’economia e delle imprese

  • Un conflitto prolungato potrebbe tuttavia originare rischi potenzialmente seri. In particolare: stabile collocamento su livelli elevati dei prezzi delle materie prime; crisi del sistema dei pagamenti internazionali (con relativi oneri per i Paesi occidentali), in seguito alle sanzioni bancarie; ritorsione russa alle sanzioni attraverso i cyber attack e inizio di nuova forma di guerra fredda

  • Le prospettive di crescita dell’economia globale restano in ogni caso positive e lo storno dei mercati offre l’occasione di acquistare a chi, come Simplify 02, ha tenuto in questi mesi alta la quota di cassa in portafoglio. Tra le opportunità più interessanti, le imprese che possono investire in capex gli alti cash flow, per esempio quelle che operano nella digitalizzazione delle organizzazioni (cyber security inclusa) o nella costruzione d’infrastrutture

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Le tensioni tra Russia e Ucraina datano grosso modo da quindici anni, ma nella comunità internazionale non si credeva alla possibilità di un’invasione russa nonostante la crescente aggressività che, negli ultimi due anni, ha segnato la politica interna ed estera di Vladimir Putin. Gli eventi di questi giorni sono un cigno nero i cui effetti saranno limitati a un aumento del premio per il rischio del mercato azionario europeo.

Drive principale della crescita dei mercati restano le prospettive degli utili aziendali, non i tassi o le crisi geopolitiche locali. A confermare questa tesi è il fatto che l’unico caso in cui i mercati hanno registrato un rendimento negativo a tre mesi dallo scoppio di una crisi è stato dopo l’invasione del Kuwait quando il mondo era sull’orlo di una recessione.

È quindi plausibile ipotizzare che a guidare nei giorni scorsi la reazione degli investitori sia stata in parte l’emotività generata da una guerra guerreggiata nei confini europei ma soprattutto la considerazione dell’attuale sopravvalutazione degli utili futuri delle aziende.

Inevitabile domandarsi che cosa accadrà nelle prossime settimane. Si potrebbe rispondere dicendo che, in genere, i mercati, guardano sempre oltre gli eventi del momento e che hanno sempre superato crisi analoghe con performance positive.

Dal punto di vista quantitativo, la curva dell’indice VIX segnala che, per il momento, la volatilità implicita che oggi si paga per proteggersi dal rischio è superiore a quella che si paga per un periodo successivo (uno o sei mesi). Nei prossimi giorni l’evoluzione della curva sarà importante per capire se ci sono segnali di distensione.

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I possibili rischi un conflitto prolungato

Una valutazione in ottica prospettica non può tuttavia ignorare i possibili rischi di un eventuale protrarsi della guerra. Sono almeno tre le aree di attenzione: il prezzo delle materie prime, l’effetto delle sanzioni bancarie e i cyber attack. Vediamole.

A oggi non ci sono state interruzioni nelle forniture di petrolio e gas anche se i prezzi hanno registrato sensibili rialzi. È noto che, in assenza di contratti quadro, l’Europa si sta approvvigionando sul mercato spot del gas, il più oneroso. Un conflitto prolungato potrebbe certamente portare stabilmente i prezzi su un livello elevato e questo, più di uno shock temporaneo, frenerebbe le economie che acquistano risorse (favorendo i produttori).

Quanto alle sanzioni, il fronte occidentale (Stati Uniti e Unione Europea) si muove su un terreno minato. La necessità di conciliare interessi e stabilità economica le rende un’arma sempre più spuntata. Si vedrà come e quando saranno adottate ma, intanto, la prospettata ipotesi di un’esclusione della Russia dalla piattaforma SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunications), sulla quale transitano le operazioni finanziarie mondiali, rischia di rendere più costose le transazioni non solo per la Russia ma anche per le sue controparti. D’altra parte, l’esclusione della Russia dal circuito SWIFT, un sistema molto efficiente a allo stesso tempo datato, potrebbe aprire le porte a sistemi di pagamento basati su tecnologie fintech più moderni. Una sanzione di questa natura, insomma, potrebbe rivelarsi un boomerang per i Paesi occidentali.

La terza area di rischio riguarda i cyber attack, possibile arma russa di ritorsione alle sanzioni, finalizzati sia alla destabilizzazione politico-sociale dei Paesi avversi, sia a interrompere i nodi strategici delle loro economie.
I cyber attack potrebbero dare vita a una nuova forma di guerra fredda. Considerato il livello di sofisticazione tecnologica raggiunto dalle parti in gioco, questo è un punto assolutamente da non trascurare.

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Le possibili evoluzioni e le strategie d’investimento

L’evoluzione del conflitto è imprevedibile e la storia insegna che le guerre durano sempre molto più a lungo del pianificato, soprattutto dall’aggressore. Ci sono però elementi sufficienti per orientare le decisioni d’investimento: la crisi russo-ucraina è precipitata in una fase positiva dell’economia globale; la ripresa post pandemia continua, sia pure con un passo rallentato e con valutazioni spesso superiori al febbraio 2020; le tendenze positive e di innovazione accelerate o innescate dalla crisi sanitaria proseguono. Nella newsletter di dicembre prevedevamo una pausa nell’ininterrotta crescita delle quotazioni con uno storno di almeno il 20%, più o meno quel che sta accadendo. Per Simplify 02, che nei mesi scorsi ha tenuto alta la quota di cassa in portafoglio [leggi, nell’edizione di dicembre, il migliore hedge è la cassa], si tratta ora di selezionare le opportunità migliori per tornare a investire.

Gli orientamenti di Simplify 02

Il settore dei produttori dei discretionary good (beni desiderabili ma non essenziali) è il meno preferito. Motivo: è probabile che nei prossimi mesi i comportamenti di spesa delle famiglie si adattino alla presa di coscienza dell’inflazione e che l’acquisto di molti beni, tra l’altro probabilmente già fatti in gesto di auto-gratificazione durante la pandemia (beni di lusso, IT o, dove possibile, auto) subisca un rallentamento.

Siamo invece orientati alle imprese che possono investire in capex gli alti cash flow, per esempio quelle che operano nella digitalizzazione delle organizzazioni (cyber security inclusa) o nella costruzione d’infrastrutture. I settori energetici tradizionali come oil & gas continuano ad avere capacità produttiva in eccesso e a generare cassa a gonfie vele.

Il settore bancario non ci sembra più molto interessante dato che la curva dei tassi ha smesso d’irripidirsi e un piccolo rallentamento dell’economia implicherebbe maggiori accantonamenti per crediti in sofferenza.

Ridurremo anche la presenza nel settore telecom che abbiamo preferito per un breve periodo data la possibilità di un consolidamento e il fatto che era stato dimenticato dal mercato. Ora, però, i big del settore si trovano di nuovo di fronte a tre nodi storici: necessità di fare investimenti, impossibilità di trasferire l’inflazione sui clienti finali (che cambiano facilmente operatore) ed essere obbligati a vendere all’ingrosso i servizi, spesso alle condizioni del regolatore. Restano alcune posizioni marginali nei proprietari delle reti (BT, DTE e VOD), gli unici nostri favoriti (forse insieme con TEF). Il settore tornerà a brillare quando s’imporrà la necessità di avere ovunque dati 5G ma non è ancora il momento perché il business model vincente non è ancora chiaro.

Infine prenderemo parzialmente profitto dalle importanti posizioni in oro e in dollari che, insieme alle opportunità derivanti dalla gestione della volatilità, restano i nostri investimenti preferiti per il 2022.