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Il matematico e filosofo Nassim Nicholas Taleb ha coniato la fortunata espressione black swan cigno nero) per indicare un evento raro e imprevedibile con conseguenze gravi ma ovvie, se viste in retrospettiva, come se fossero sotto gli occhi di tutti da sempre. La possibilità di una recessione negli Stati Uniti si adatta bene a questa descrizione. Il consensus è per un atterraggio morbido dell’economia (ovvero un rallentamento moderato fino al raggiungimento di un’inflazione al 2%), quindi una recessione potrebbe avere conseguenze gravi.
È un evento possibile? Alcuni indicatori sembrano prospettarlo. In ogni caso, il rischio può essere scongiurato con un costo oggi relativamente ridotto.
Aspettative del consensus vs. rischi emergenti
L’aspettativa prevalente è che l’economia degli Stati Uniti si diriga verso uno scenario di no-landing, raggiungendo l’obiettivo del 2% d’inflazione senza rallentare significativamente, conservando un livello crescita adeguato a sostenere i mercati azionari. Questa visione ottimistica è stata rafforzata dalla recente resilienza all’inasprimento della politica monetaria ma trascura l’emergere di diversi indicatori di debolezza.
2023: la recessione più attesa che non è mai arrivata
Lo scorso anno era la diffusa convinzione di una recessione a causa del rapido aumento dei tassi deciso dalla Federal Reserve con previsioni variabili fino a una probabilità di recessione fino al 100%. L’economia ha invece continuato a crescere, sfidando gli indicatori tradizionali di recessione come la curva dei rendimenti invertita e l’inflazione elevata.
Probabilità di Recessione negli Stati Uniti nei Prossimi Dodici Mesi Previste dallo Spread dei Treasury – NY Fed
I segnali di debolezza
Nonostante il consensus ottimistico, i dati recenti suggeriscono che l’economia non è così robusta come appare. Dal modello di previsione della recessione basato sulla curva dei rendimenti della Fed emergono alcuni degli avvertimenti più forti dagli anni 80: il tasso di disoccupazione medio è aumentato dello 0,34% nell’ultimo anno, segnando l’incremento più significativo dal 2010 (al netto della pandemia).
Il mercato sottovaluta la realtà?
L’indice VIX, una misura di rischio percepito, ha recentemente chiuso sotto 12, il livello più basso dal 2019, mentre l’S&P 500 ha raggiunto nuovi massimi storici. Questa combinazione tra basso rischio percepito, alte valutazioni azionarie e inversione della curva dei rendimenti USA suggerisce una certa indulgenza degli investitori verso le evidenze della realtà.
La volatilità ritorna ai livelli pre-covid
Utili aziendali e comportamento dei consumatori
La recente evoluzione degli utili di brand di alta gamma, come per esempio Burberry, indica un rallentamento della domanda negli Stati Uniti e suggerisce che i consumatori stiano diventando più selettivi. Inoltre, un numero crescente di obbligazioni con rating BBB è sotto osservazione per un possibile downgrade, indicando un possibile aumento dello stress finanziario tra gli emittenti di debito di qualità superiore.
Interest coverage e recessione
Il caso di una recessione come tail risk
Una recessione non è la visione del consensus né quella di Simplify Partners, ma un tail risk è possibile (rischio di coda: segnala il rischio che un asset registri un movimento inaspettato molto piu ampio della media delle oscillazioni media di periodo)
A differenza dell’inflazione, che molti considerano già incorporata nelle quotazioni dei titoli, una recessione non è attualmente prezzata nelle aspettative di mercato. Il basso spread tra obbligazioni investment-grade e high-yield unito a spread storicamente bassi, aggiustati per le opzioni (OAS), segnala che i mercati stanno sottovalutando il rischio di credito.
L’andamento dell’Option-Adjusted Spread (OAS)
Il dilemma della Fed e i potenziali errori di politica monetaria
Se l’economia dovesse rallentare più del previsto, l’impegno della Federal Reserve a una politica di tassi d’interesse higher for longer potrebbe ritardare tagli cruciali dei tassi esacerbando i problemi all’economia, penalizzando in particolare i segmenti vulnerabili della popolazione. Come ha osservato dall’economista Mohamed El-Erian, la Fed manca di una visione strategica affidabile, il che rende gli aggiustamenti di politica incerti e non sempre appropriati. Aggiungiamo che, come ha detto Jerone Powell, presidente della Fed, gli interventi sono data dependent e valutano alcune variabili non più frequentemente di una volta al trimestre.
Prepararsi all’inaspettato è relativamente economico
Sebbene l’attuale ambiente di mercato appaia stabile, i rischi di una recessione non sono trascurabili e richiedono un’attenta considerazione. Attuare una strategia di copertura mentre le prospettive sono ancora positive potrebbe rivelarsi prudente man mano che ci avviciniamo alle elezioni negli Stati Uniti e, soprattutto, mentre l’economia degli Stati Uniti termina il 2025 con un deficit record rispetto al PIL.
Cordiali saluti,
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Federico Polese
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