Spazi ridotti e molte incognite: essere selettivi è un obbligo

  • Il Piano Biden negli Stati Uniti e il Next Generation EU configurano, nei fatti, l’ingresso in un capitalismo di Stato di cui non c’è traccia nella storia economica recente

  • Non è detto che le politiche espansive perseguite negli Stati Uniti e in Europa generino nel lungo periodo un’inflazione elevata. Molto dipenderà dal contenuto dei piani e da come saranno realizzati e finanziati.

  • Le quotazioni dei mercati scontano intanto il migliore degli scenari con spazi di crescita limitati ai settori che più hanno sofferto per gli effetti della pandemia

  • Nei primi mesi del 2021 l’impennata dei tassi americani nella parte lunga della curva ha favorito alcuni settori, bancario e assicurativo in particolare, un movimento che ora pare in stallo. La curva dei tassi modellata dalle attese d’inflazione sarà però un importante riferimento per le scelte dei prossimi mesi

 

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Con la presentazione, il 31 marzo scorso, del piano infrastrutturale da duemila miliardi di dollari, il presidente americano Joe Biden ha di fatto inaugurato una nuova fase della politica economica dando ai mercati una nuova spinta al rialzo.

La si potrebbe definire una politica economica 3.0 in quanto seguito ideale di due fasi analogamente espansive: la prima (classica), precedente la grande crisi finanziaria del 2008, in cui le banche centrali impostavano i tassi di base per stimolare o frenare l’economia; la seconda, iniziata con il 2008, anche questa guidata dalle banche centrali, segnata dagli ormai popolari programmi di quantitative easing, gli acquisti non convenzionali di titoli di Stato portati fino ai limiti estremi.

Il fatto nuovo della politica economica 3.0 inaugurata da Joe Biden è che si tratta di una linea d’azione congiunta tra governo e banca centrale. Qualcosa di simile a quanto sta accadendo in Europa con il Next Generation EU, il fondo approvato nello scorso luglio dal Consiglio europeo per aiutare gli Stati a ripartire: per restituire le risorse ricevute dal fondo, gli Stati europei emetteranno debito e la BCE comprerà quei titoli.

Fino a oggi la distribuzione di denaro originata dagli interventi delle banche centrali ha certamente avuto il merito di dare ossigeno all’economia (e alimentare i mercati finanziari) senza però essere indirizzata da una visione industriale o, ancora, ad un segmento specifico della società. La politica economica 3.0 (nelle due varianti americana ed europea) seguirà invece un disegno, per quanto non ancora ben delineato, che indirizzerà le risorse verso gli usi più produttivi (ci si augura). Siamo entrati, dunque, in un nuovo capitalismo di Stato con i governi attori primari delle scelte. Un fatto di cui non c’è traccia nella storia economica recente.

Questa nuova politica espansiva accelererà l’inflazione? Di primo acchito, verrebbe da dare una risposta positiva, per la semplice ragione che si mette il denaro direttamente nelle mani delle imprese, quindi delle persone, che prima o poi lo spenderanno con gli effetti inflattivi da manuale.

La questione, in realtà, è un po’ più complessa di così. Se osserviamo la break even inflation a cinque anni (il tasso d’inflazione implicito nelle quotazioni di un titolo di Stato indicizzato, per esempio il TIP americano, che lo uguaglia a quello di un bond a cedola fissa di analoga vita residua) si nota che, dopo un sostanziale movimento seguito alle dichiarazioni della Federal Reserve sul nuovo obiettivo d’inflazione, c’è stata una frenata nelle aspettative di crescita dell’inflazione e il break even a dieci e trenta anni lo conferma. Nel medio periodo, dunque, i mercati non si aspettano sorprese dall’inflazione.

Perché? La risposta è legata ai tanti dubbi che accompagnano oggi i mercati. A cominciare dalla ripresa dell’economia oltre l’anno corrente. Nel 2021, negli Stati Uniti, ci si attende una forte crescita del PIL ma i segnali che sia iniziato un percorso pluriennale virtuoso sono ancora da confermare. Lo stesso Piano Biden, per quanto imponente nelle dimensioni, è ancora indeterminato nei contenuti e, in ogni caso, dovrà superare l’esame parlamentare. C’è poi l’incognita fiscale. L’ipotesi prospettata dalla nuova amministrazione americana di una tassazione globale, benché ancora tutta da verificare, potrebbe avere un effetto frenante rispetto alle attese d’inflazione.

I dubbi riguardano anche le mosse della Cina. Il prossimo 1 luglio si celebreranno i cento anni del Partito Comunista ed è probabile che il governo voglia arrivare alla data con un’economia in piena ripresa ma è probabile un successivo rallentamento dello stimolo (già in corso).

C’è, infine, un’altra domanda di non poco conto: quale effetto avranno sulla globalizzazione le trasformazioni che la pandemia sta inducendo nell’economia mondiale? Una risposta oggi non è possibile ma è chiaro che anche questo fattore potrebbe pesare sull’evoluzione dell’inflazione.

Tutto considerato, quindi, dovremmo concludere che oggi non siamo all’inizio di una nuova fase inflattiva o che, comunque, troppi elementi la rendono incerta.

Oltre che della liquidità generata dalle banche centrali, i mercati si sono nutriti fino a oggi di dati economici sempre migliori delle aspettative, che hanno fatto salire molto anche le commodities. L’indice S&P è arrivato a 4.100 punti (con volumi relativamente bassi) e le quotazioni, nel complesso, scontano il migliore degli scenari. I residui spazi di crescita si trovano nei settori che più hanno sofferto per gli effetti della pandemia (compagnie aree e crocieristiche, società di gestione aeroportuale e, più in generale, imprese che legate all’industria turistica).

La curva dei tassi modellata dalle attese d’inflazione sarà un importante riferimento dei prossimi mesi. Nei primi mesi dell’anno, l’impennata della curva dei tassi a dieci anni ha favorito alcuni settori, bancario e assicurativo in particolare. Questo movimento, a nostro parere, è da considerarsi esaurito. Bisognerà ora vedere se, con il chiarirsi della situazione sui temi fin qui richiamati, l’irripidimento della curva tornerà a essere un tema chiave. Una prosecuzione dell’irripidimento riporterà l’attenzione verso banche e assicurazioni. Nel caso opposto, potrebbe continuare la cavalcata dei titoli del Nasdaq caratterizzati da residual value importante. Qualunque sia l’evoluzione, bisognerà affrontare gli acquisti in modo fortemente selettivo.